Was eine Firma wert ist
Der Wert einer Firma ist die Summe aller künftigen Zahlungen an ihre Eigentümer, abgezinst auf heute. Die Rechnung ist einfach, die Annahmen darin sind es nicht.
Wenn dir jemand verspricht, dir zehn Jahre lang jährlich tausend Euro zu zahlen, ist das heute nicht zehntausend Euro wert. Geld in der Zukunft ist weniger wert als heute, weil du warten musst und weil es unsicher ist.
Genau das macht eine Unternehmensbewertung. Man schätzt die künftigen Zahlungen und rechnet sie auf heute zurück. Die Summe ist der innere Wert. Liegt der Kurs deutlich darunter, gilt die Aktie als günstig.
Der Haken sind die Annahmen. Du musst schätzen, wie stark die Firma wächst und mit welchem Zinssatz du abzinst. Kleine Änderungen dieser zwei Zahlen verändern das Ergebnis dramatisch.
Deshalb ist eine Bewertung keine Zahl, sondern eine Spanne. Wer dir einen exakten fairen Wert nennt, hat entweder etwas nicht verstanden oder verkauft dir etwas. Nützlich ist die Rechnung trotzdem, weil sie zeigt, welche Erwartungen im aktuellen Kurs bereits stecken.
Im Modell des abgezinsten Zahlungsstroms gilt V = Σ CF_t / (1+r)^t plus einem Endwert. Der Endwert dominiert bei üblichen Prognosehorizonten von fünf bis zehn Jahren häufig zwei Drittel oder mehr des Gesamtwerts, wodurch das Ergebnis überwiegend von den Annahmen jenseits des Prognosezeitraums bestimmt wird.
Der Endwert nach der Wachstumsformel beträgt CF · (1+g) / (r − g). Die Empfindlichkeit gegenüber der Differenz r minus g ist erheblich: Bei r gleich acht und g gleich zwei Prozent führt eine Anhebung von g um einen Prozentpunkt zu einem um etwa zwanzig Prozent höheren Endwert. Aus dieser Sensitivität folgt, dass Punktschätzungen nicht belastbar sind.
Praktisch sinnvoller als die Vorwärtsrechnung ist die Umkehrung: Man löst das Modell nach jenen Wachstums- und Margenannahmen auf, die den aktuellen Kurs rechtfertigen würden, und beurteilt deren Plausibilität. Dieses Vorgehen vermeidet die Scheingenauigkeit einer eigenen Prognose und macht die im Preis enthaltenen Erwartungen explizit.
Drei Sätze zum Mitnehmen
- Der Endwert bestimmt meist den größten Teil des Ergebnisses.
- Ein Prozentpunkt Wachstumsannahme verändert den Wert um Größenordnungen.
- Nützlicher als die eigene Prognose ist die Frage, was im Kurs schon steckt.
Hast du es verstanden?
Warum ist Geld in der Zukunft weniger wert?
Wegen der Wartezeit und der Unsicherheit. Deshalb wird abgezinst.
Welcher Teil dominiert eine Bewertung meist?
Der Endwert, also die Annahmen jenseits des eigentlichen Prognosezeitraums.
Welches Vorgehen vermeidet Scheingenauigkeit?
Die Umkehrung: berechnen, welche Annahmen den aktuellen Kurs rechtfertigen würden.